股票市场收益率的可预测性：引入耐用品和新的人力财富核算方法后的新检验

摘要

Lettau和Ludvigson(2001)在利用宏观变量预测股市超额收益率领域进行了开创性的研究。他们从一个简单的代表性经济人的跨期预算约束出发，从理论上推导出消费与资产财富以及人力财富的协整残差项可以预测未来股票市场收益率的变化，并给出了有力的实证证据。Sousa(2010)指出，在资产财富内部，金融财富(Financial Wealth)和房产财富(Housing Wealth)有很多方面的显著差别。因此他提出‘分总’(Disaggregation)财富的想法，将金融财富与房产财富分开对待。他发现基于此所构造的cahy在预测方面的表现明显优于cay。
　　本文的创新在两个方面。一个是本文在构造预测变量时引入了耐用品。把消费耐用品视为家庭资产的一个重要组成部分，并考虑到其与房产财富在流动性、产权产生的效用、人群中的分布等诸方面的相似性，将两者归类到一起，定义两者之和为家庭资本(Household Capital)，也即广义的耐用品。另一个是本文应用了新的核算人力财富的方法，克服了用当期可支配劳动收入代替人力财富时带来的预测变量构造的小样本偏差。我引入了Macklem(1997)核算加拿大的总财富时提出的人力财富的计算方法，把人力财富定义为未来可支配劳动收入的现值。我指出了Macklem(1997)基于Tauchen(1986)的求解自回归函数方程的马尔科夫链近似模型方法中存在的收敛性问题，并对马尔科夫链的构造和转移矩阵的计算做出修正。基于上述两个改进，构造了本文中新的预测变量cadh。
　　论文的主体部分选取1965年第1季度到2008年第3季度的美国数据来构造预测变量cadh，并据此预测标准普尔股票综合指数超额收益率。结果显示无论是样本内或者样本外预测，cadh的预测表现都明显优于Lettau和Ludvigson(2001)以及Sousa(2010)的结果。我发现cadh的更优表现在预测区间长度为中长期时尤其明显，而且所做的两个方面的改进各自都对cadh的预测表现有贡献。最后，我的结果对改变样本区间和被预测变量是稳健的。

目录

声明

摘要

第一章 引言

1．1 研究背景、意义及创新

1．2 论文结构

第二章 预测模型

2．1 预测模型

2．2 新的人力财富核算方法

2．3 新的预测变量

第三章 协整关系估计与短期动态调整

3．1 数据描述

3．2 人力财富估计

3．3 协整关系检验与估计

3．4 协整关系短期动态调整

第四章 预测结果

4．1 样本内预测

4．2 样本外预测：MSE比较

4．3 样本外预测：统计检验

4．4 稳健性检验

4．4．1 样本内预测稳健性检验

4．4．2 样本外预测稳健性检验

第五章 结论

附录A 数据说明

A．1可支配劳动收入的构造

附录B 可支配劳动收入增长率与国库券利率VAR模型

B．1 可支配劳动收入增长率与国库券利率统计性质

B．2 单位根检验

附录C 协整检验结果

参考文献

致谢